万胜智能自由选择的上市标准为《深圳证券交易所创业板股票上市规则》之“第二章股票及其派生品种上市和交易”之“第一节首次公开发行的股票上市”第2.1.2条标准（一）：最近两年净利润皆为于是以，且总计净利润不高于5000万元。　　万胜智能本次白鱼公开发行股票数量不多达3931.34万股，不高于发售后总股本的25%，发售后总股本不多达1.57亿股。其白鱼筹措资金4.81亿元，白鱼分别用作投资建设智能仪表及信息采集系统生产基地建设项目、研发中心建设项目、营销服务网络建设项目和补足流动资金项目。

　　万胜智能的有限公司股东为浙江万胜有限公司有限公司，其在本次发售前必要持有人公司71.07%的股权。万胜智能的实际掌控人为邬永强、周华，二人皆必要持有人万胜智能5.49%股权，通过万胜有限公司必要和间接掌控万胜智能的投票权比例合计82.04%，二人合计掌控万胜智能投票权比例为93.02%。邬永强兼任万胜智能董事长、总经理，周华兼任万胜智能董事。

　　邬永强，男，出生于1963年9月，中国国籍，无永久境外居留权，工程师，全国电工仪器仪表标准化技术委员会委员。1997年7月至2000年8月，兼任万胜受限监事、营销负责人；2000年8月至2013年11月，兼任万胜受限董事、副总经理；2013年11月至2015年5月，兼任万胜受限继续执行董事、总经理；2015年5月至今，兼任万胜智能董事长、总经理。　　周华，男，出生于1971年10月，中国国籍，无永久境外居留权，经济师。2002年8月至2013年11月，兼任万胜受限继续执行董事；2015年5月至今，兼任万胜智能董事。

2001年3月至2019年11月，兼任万和汽配继续执行董事；2019年11月至今，兼任万和汽配董事；2002年3月至今，兼任上海蔚晅继续执行董事、经理；2014年8月至今，兼任万胜有限公司继续执行董事、经理。2018年7月至今，兼任天台万笙继续执行董事兼任经理、派尔实业继续执行董事兼任经理。现担任天台民生村镇银行监事。　　报告期内业绩持续增长　　2016年至2019年，万胜智能营业收入分别为3.80亿元、4.75亿元、5.15亿元和5.68亿元；归属于母公司股东的净利润分别为2121.37万元、4422.20万元、6460.98万元和7527.54万元。

　　过去四年，万胜智能经营活动产生的现金流量净额分别为8391.16万元、1.15亿元、6300.23万元和2.12亿元。　　2018年，万胜智能销售商品、获取劳务接到的现金不及同期营业收入。过去四年，该公司销售商品、获取劳务接到的现金分别为4.87亿元、5.50亿元、4.93亿元和7.00亿元。

　　认购说明书表明，根据天健所开具“天健判〔2020〕8793号”《稿件报告》，万胜智能2020年上半年营业收入为2.64亿元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东净利润为4038.12万元，较去年同期变动分别为-3.37%和14.99%，公司业绩并未受到根本性有利影响。　　核心业务收入大幅减少　　从收益结构上看，万胜智能的收益主要由智能电表类、用电信息采集系统及其他等三大类贡献。其中，智能电表类贡献的收益最多，为该公司的核心业务。

　　2016年至2019年，万胜智能的核心业务智能电表类产生的营业收入分别为3.11亿元、3.40亿元、3.87亿元和3.40亿元，占到比分别为82.53%、71.80%、75.34%和59.91%。2019年末，智能电表类产品构建的营收经常出现了较小程度的下降，甚至高于2017年。

　　其另一主营业务用电信息采集系统贡献营业收入分别为3649.19万元、8248.50万元、7364.47万元和7399.07万元，占到比分别为9.68%、17.41%、14.34%和13.05%，报告期内，该业务营收占比也呈圆形下降走势。　　据时代周报报导，万胜智能的产品或于是以丧失其竞争优势，由此带给的收益于是以渐渐增加。

万胜智能对大客户的倚赖程度渐渐加剧，但国家电网、南方电网、蒙电集团等电网公司并没对万败智能的产品构成倚赖。　　有一点注意的是，随着核心业务建构的收益大大增加，万胜智能由其他业务产生的收益在下降，其他类产品主要为分开销售的通信单元、计量箱及其他。2017年度其产生的收益为5107.7万元，2019年度已减至1.53亿元。

过去四年，万胜智能其他营业收入分别为2937.90万元、5107.70万元、5299.74万元和1.53亿元，占到比分别为7.79%、10.78%、10.32%和13.05%。　　认购说明书表明，通信单元为配备于智能电表及用电信息采集系统上的产品，计量箱主要用作摆放智能电表、用电信息采集系统。通信单元及计量箱含有的技术含量不低，可替代供应商较多。　　贴现账款低企　　2016年末、2017年末、2018年末和2019年末，万胜智能贴现账款账面余额分别为2.64亿元、2.39亿元、2.71亿元和1.74亿元，占到当期营业收入比例分别为69.42%、50.41%、52.72%和30.69%。

　　过去四年，万胜智能1年以内贴现账款占到比分别为91.38%、91.57%、90.85%和81.12%；贴现账款坏账打算分别为1478.65万元、1312.09万元、1575.00万元和1463.94万元，占到贴现账款余额的比重分别为5.61%、5.48%、5.80%和8.40%。　　2016年末、2017年末、2018年末和2019年末，万胜智能贴现账款账面价值分别为2.49亿元、2.26亿元、2.56亿元和1.60亿元，占到资产总额的比重分别为52.89%、39.18%、42.42%和21.80%，维持在较高水平。

　　数据表明，过去四年，万胜智能贴现账款逾期金额分别为2996.05万元、3282.58万元、3476.48万元和2597.20万元，逾期比例分别为11.36%、13.71%、12.81%和14.90%。　　过去四年，万胜智能贴现账款周转率分别为1.31次/年、1.89次/年、2.02次/年和2.55次/年。同期，同行业上市公司贴现账款周转率平均值分别为2.76次/年、2.46次/年、2.23次/年和2.30次/年。

　　毛利率高于同行业公司　　过去四年，万胜智能毛利率分别为27.96%、25.40%、29.22%和29.54%，报告期内该公司综合毛利率基本保持稳定。　　不过，与同业哈密顿公司较为后，万胜智能的毛利率高于行业均值。2016年至2019年，哈密顿公司毛利率的平均值分别为32.41%、30.15%、29.00%和33.00%。特别是在是2019年，万胜智能毛利率同比仅有提升0.32个百分点为29.54%，但同行业公司毛利率平均值同比提升4个百分点超过33.00%。

　　回应，证监会对系统意见也明确提出面谈，拒绝该公司补足解释报告期内毛利率波动趋势与行业下降趋势不完全一致的原因及合理性。　　万胜智能在认购说明书中回应，公司与同行业哈密顿公司比起，报告期内公司毛利率不不存在根本性差异。与各哈密顿公司之间毛利率波动趋势不存在一定差异。

公司2018年毛利率年较2017年有所下降，2019年与2018年保持稳定；炬华科技、迦南智能毛利率持续上升；林洋能源和海兴电力毛利率呈现出先降后升的趋势；三星医疗2018年较2017年毛利率皆有所上升。各哈密顿公司毛利率不受业务领域、销售产品结构等因素的影响，其中国内智能用电业务的毛利率还不受其产品中标价格和产品成本的影响，因此各哈密顿公司之间毛利率波动趋势不存在一定的差异。　　同行业哈密顿公司中，炬华科技毛利率总体低于其他公司毛利率。过去四年，炬华科技毛利率分别为36.60%、32.00%、35.76%和39.62%。

　　回应，万胜智能说明称之为，炬华科技于2014年1月上市，经营规模明显小于公司。作为规模更大、实力更加强劲的上市公司，炬华科技可以在招投标中更加有优势，同时在生产和经营中也具备更加强劲的规模效应，故其毛利率水平低于公司。

　　业绩倚赖国家电网　　过去四年，万胜智能前五大客户（同一掌控下拆分）产生的销售收入分别为3.58亿元、4.41亿元、4.80亿元、5.37万元，分别占到当期营业收入的94.25%、92.81%、93.20%、94.51%。　　万胜智能的业绩基本上是由公司的前五大客户承托。

事实上，万胜智能的业绩主要是由其第一大客户——国家电网及其辖下公司获取的。　　2016年、2017年、2018年和2019年，万胜智能对国家电网及其辖下公司销售收入分别为3.45亿元、3.44亿元、3.96亿元和4.75亿元，占到当期营业收入比例分别为90.94%、72.33%、76.90%和83.69%。

公司对国家电网及其辖下公司销售收入占到比多达50%，不存在根本性倚赖。　　回应，万胜智能回应，公司对国家电网及其辖下公司销售占到较为低，主要与公司所处电力行业目前特有的的组织结构及经营模式涉及。公司自国家电网2010年开始招标以来持续中标智能电表及用电信息采集系统招标项目，与国家电网及其辖下公司创建了平稳的业务合作关系。

　　但万胜智能也坦白，尽管公司近年来持续获奖电网公司招标，业务覆盖面积区域不断扩大，但如果未来国家电网及南方电网的投资决定、经营制度或经营模式发生变化，或者公司无法维持及提高现有服务质量，无法符合客户的市场需求，则有可能对公司的生产经营带来不利影响。　　行业市场需求波动大　　据企业仔细观察网报导，国内电力设备企业主要面向电网公司展开销售，国内电网市场比较独占，目前中国电力设备企业的市场化程度较高，特别是在在智能电表和用电信息采集终端设备市场，国家电网智能电表及终端设备集中于招标中标的生产厂商已多达100家。市场竞争格局十分集中。　　一方面，国内电力设备企业主要面向电网公司展开销售，国内电网市场十分独占。

而另一方面，目前国家电网智能电表集中于招标中标的企业已多达100多家，竞争出现异常的白热化。以国网2019年第一次智能电表招标的中标结果来看，中标企业总数超过60家。资料来源：招商证券　　其中，名列第一的宁波三星医疗的中标金额的占比也才只有4.14%，各家企业的份额比较平均值，使得行业内每家企业的议价能力都不低，整个行业的赚能力都较好。

另外万胜智能在行业内名列并不靠前，其毛利率高于哈密顿上市公司的平均值。　　总结历年国网智能电表招标量，2011年至2015年对智能电表渐渐快速增长，智能电表的市场渗透率超过一个十分低的水平，行业相似饱和状态，随后2016年至2017年国网招标量急遽衰退，随着新一代智能电表的普及以及原有智能电表的替换，智能电表行业又开始新的一轮景气期，国网招标数量又从2018年开始回落，预计在2021年超过顶峰，而顶峰之后必定不会陷于衰落，每一次衰退期都会出局一批债务风险低和竞争实力较强的企业，目前万胜智能在规模、财务和利润各方面的指标都近不及哈密顿上市公司，在未来的行业衰退期终将经历根本性的考验。

　　并购关联方为全资子公司　　万胜智能曾与天台凯石机电有限公司（以下全称“凯石机电”）不存在大量关联交易。仅有2016年，万胜智能就向凯石机电订购了金额为795.95万元的零部件。　　凯石机电的主营业务为变压器的生产和销售，其产品皆供应给万败智能。凯石机电于2011年正式成立，自然人周静、周波涛、杨荷莲分别持有人其40%、40%和20%股权。

其中，杨荷莲为万败智能董事周宇飞之未婚，周静、周波涛为周宇飞之子女。据理解，周宇飞与万败智能实际掌控人之一周华系兄弟关系，截至认购说明书签署日，周宇飞持有人万胜有限公司10%股权，并必要持有人万胜智能1.37%的股权。　　为解决问题与凯石机电之间的关联交易，万胜智能于2016年12月23日已完成了对凯石机电100%股权的并购，凯石机电沦为万胜智能全资子公司。

　　针对万胜智能对凯石机电的并购，证监会拒绝其补足解释并购凯石机电否包含根本性资产重组，凯石机电被并购前一年一期财务数据，收购价格否公允，评估参数挑选否合理。　　更新版招股书表明，根据天健所“天健判[2016]8000号”《审计报告》，凯石机电截至2016年10月31日的净资产金额为58.54万元。根据坤元评估“坤元评报〔2016〕541号”《资产评估报告》，凯石机电截至2016年10月31日的净资产评估价值为81.66万元。

交易各方以评估值为基础、友好关系协商确认最后交易价格80.00万元。并购已完成后，凯石机电沦为万胜智能全资子公司。

　　截至2019年12月31日，凯石机电的总资产为339.56万元，净资产为102.29万元；2019年营业收入为718.64万元，净利润为1.05万元。　　此外，万胜智能回应，2016年其向凯石机电订购变压器等原材料，价款合计为795.95万元，数量约191.73万只，平均价格为4.15元。

　　债务能力很弱于同行　　认购说明书表明，万胜智能的资产负债率偏高。　　过去四年，万胜智能的资产负债率（母公司）分别为54.46%、55.51%、49.2%、47.90%。

也就是说，在万败智能的资产架构中，有一半的资产是负债。　　数据表明，万胜智能同行哈密顿上市公司的资产负债率（母公司）平均值分别为25.83%、29.37%、31.67%、31.91%。　　也就是说，万胜智能的资产负债率（母公司）一直低于同行哈密顿上市公司资产负债率（母公司）平均值，2019年二者差距15百分点。

　　同时，万胜智能的债务能力也很弱于同行业哈密顿公司平均值。　　报告期内，万胜智能的流动比率分别为1.63、1.63、1.79、1.76，同行业哈密顿公司平均值分别为2.77、2.69、2.94、3.06；速动比亲率分别为1.48、1.41、1.62、1.67，同行业哈密顿公司平均值分别为2.49、2.48、2.74、2.79。　　无论是流动比率还是速动比亲率，万胜智能皆高于同行业哈密顿公司平均值。　　员工人数连降两年后快速增长　　2016年末、2017年末、2018年末和2019年末，万胜智能在职员工总数分别为572人、569人、556人及579人。

2016年末、2017年末、2018年末和2019年末，万胜智能劳务派出人员数量皆为2人，为后勤辅助人员。　　按员工的专业结构分类，截至2019年12月31日，万胜智能研发及技术人员、生产人员、管理人员和销售人员分别为155人、238人、101人和85人，占到员工总数比例分别为26.77%、41.11%、17.44%和14.68%。

　　按员工不受教育程度分类，截至2019年12月31日，万胜智能硕士及以上、本科学历和大专及以下学历员工分别为7人、149人和423人，占到员工总数比例分别为1.21%、25.73%和73.06%。　　按员工的年龄结构分类，截至2019年12月31日，万胜智能51岁以上、41-50岁（含50岁）、31-40岁（含40岁）、30岁以下（含30岁）员工分别为45人、154人、210人和170人，占到员工总数比例分别为7.77%、26.60%、36.27%和29.36%。　　收益4000万元　　认购说明书表明，过去四年，万胜智能共计收益两次，总计收益金额4033.22万元。

　　2016年12月14日，万胜智能开会2016年第三次临时股东大会，全体股东一致同意2015年度利润分配方案，要求以现金方式分配股利总计2500.00万元。　　2018年5月11日，万胜智能开会2017年度股东大会，全体股东一致同意2017年度利润分配方案，要求以现金方式分配股利总计1533.22万元。

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